达利欧：债券熊市还有很长的路要走——32万亿存量、10万亿到期滚续，做空美债依然比做多容易

桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）上周在领英发表长文《债券熊市背后的数字——兼论股票市场》，随后又现身新加坡福布斯全球CEO大会。两场发声，他把同一件事翻来覆去讲清楚：美国国债的供给远大于需求，偿债成本正在吞噬财政空间，而这一切还没有到头。

「（美国）债券的熊市可能还有很长的路要走。」达利欧写道。在他看来，美国正进入债务扩张与需求萎缩相互强化的恶性循环——利率上升推高借贷成本，进而推升债务规模，这一螺旋式上升将持续到「令经济和金融市场充分承压、供需重归平衡」为止。

数字怎么说：32万亿存量，10万亿等着滚续

截至2026年9月底，美国流通在外的可市场化国债约为32万亿美元，较一年前增长8%。财政部今年已净发行约1.5万亿美元新债，全年净发行规模预计达2.1万亿美元——与此同时，还有约10万亿美元的到期债务需要滚动偿还。

达利欧提醒，即便投资者仅略微降低再投资意愿，也可能造成巨大的融资缺口。而财政部正在用一个非常规手段缓解长端压力：短期国库券发行量目前约占总发行量的50%，远高于历史常态的20%——「这一比例通常仅在经济衰退期间才会出现。」

他把矛头对准了海外需求。外国投资者目前持有约9.3万亿美元美债，是规模最大的单一持有群体，占比约32%，但购买速度正在放缓。他粗略估算，中国企业和个人持有约1万亿美元美国债券，中国在美金融资产总规模或达4万亿美元；若私人美元持仓中仅10%进行对冲或转换，就将引发约4000亿美元的美元抛售。

「综合来看，新债供应及需求的预期变化，长期以来——现在依然——使做空美债比做多更容易。」

金丝雀已经在叫：AI发债潮与企业信用

达利欧把企业信用市场比作「矿井里的金丝雀」。受AI资本开支热潮驱动，美国企业债总发行量今年同比增长近30%，其中AI超大规模算力企业（hyperscaler）的债券发行在2026年上半年已达约2200亿美元，而2025年全年仅约1080亿美元。

他把账算到了2027年：联邦政府约2.1万亿美元净新增借款，企业债约1.4万亿美元，叠加家庭与地方政府借款，全年净固定收益融资需求将达约4.4万亿美元——且不含需要滚动续借的到期债务。而股票市场的供给同样在激增，2026年上半年股权发行规模折年率已达1.8万亿美元，主要由AI建设潮驱动。

「金融资产（包括债务和股权）的供给，似乎远超需求所能消化的量。」他说，市场目前正处于利率大幅上升之后、但尚未导致股市和风险资产显著下跌的周期中段。

偿债端的数字更刺眼：若整体利率水平上升1个百分点，仅利息支出一项每年就新增约3100亿美元，10年累计将给政府债务再添约3万亿美元；债务本金滚动规模已升至约相当于联邦税收的185%，总债务偿付成本占政府税收的比例约为200%且仍在上升——「死亡螺旋」的风险已不可忽视。

新加坡现场：「人人都说身家十亿美元——你试试把这笔钱花掉」

上周三在新加坡福布斯全球CEO大会上，达利欧又给AI泡沫的争论添了一把火。他说：「人人都说『我的身家有十亿美元』，但问题是，你试试看把这笔钱花掉。」想要把财富变现消费，就必须卖出资产换取现金——「而泡沫往往就在这个时点被戳破。」

谈及AI投机热潮，他的判断是：「我们还没有到顶点，但正在不断靠近。我认为已经离顶点很近了。」他还特别提到，诸如财富税这类会迫使超级富豪变现账面浮盈的政策，有可能加速泡沫破裂，或成为泡沫破灭的推手。

此番表态与贝莱德、摩根士丹利等机构形成鲜明对比——后者在10年期美债收益率飙升至近5.4%、创2002年以来高位后已转为看多。追踪美债的彭博指数今年迄今已下跌约2.4%，美债价格料将录得自2022年以来首次年度下跌。

达利欧的结论一如既往地直白：在供需失衡解决之前，宏观力量有利于做空而非做多美国主权债务。

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