刘天佑诉刘岳确认合同无效纠纷案——次级受益权整体转让给自然人同样有效：受让人事后反悔主张『违规代持』，二审改判转让协议不违反禁止性规定

这只结构化信托的底层是上市公司定向增发股票。2015年7月，刘岳认购了100万元次级信托单位——次级层承担第一顺位亏损，也博取第一顺位收益。签约时标的股票已经停牌，风险与收益都悬而未决。仅仅几天后，刘岳把这份次级受益权整体作价100万元转让给刘天佑：先签《信托受益权转让协议》，再与重庆信托办妥受益权转让登记，法律意义上的受益人已经换人。

但转让完成两天后的7月9日，两人又签了一份《合作协议》，把已经转让出去的份额重新『按份共管』：刘天佑占62.5%、刘岳占37.5%，按比例享有权利、承担义务，刘天佑为此向刘岳支付50万元。这份协议成了后来诉讼的引线——刘天佑主张自己受让时是在为刘岳代持劣后受益权。

2017年8月信托计划到期，标的股票仍未复牌，双方同意展期一年，条件是次级受益人在十个工作日内补足102,033.33元。刘天佑按合作比例向刘岳的丈夫谢振兴要来38,262.5元，自己补齐差额后向信托专户支付了全部补足款。认购时是买家，补钱时还是买家——直到2017年9月，刘天佑的立场突然掉头：他以信托受益权转让给自然人违反监管规定为由起诉，请求确认7月7日的《转让协议》无效，并要求撤销受益权转让登记。

一审法院支持了刘天佑，确认协议无效。刘岳不服提起上诉。北京市第三中级人民法院二审彻底翻案：第一，《信托法》第48条不禁止自然人之间转让受益权，《信托合同（次级）》也只对转让程序和效力作了约定，并未禁止转让；第二，本次转让是100万元对应次级受益权的整体转让，受让人刘天佑投资额不低于100万元，符合合格投资者标准，不属于『拆分转让给自然人』的禁止情形；第三，转让行为发生在信托计划存续期间、标的股票尚未复牌之时，风险与收益均处于不确定状态，不存在银监通〔2010〕2号通知禁止的『风险或收益确定后转让』情形。至于7月9日的《合作协议》是否构成代持，二审认为不在本案审理范围。最终二审撤销一审判决，驳回刘天佑的全部诉讼请求。

二审法院逐层检验无效主张。第一步看法律与合同：法律未禁止受益人转让受益权，《信托合同（次级）》第20条只要求转让须经受托人同意并办理登记——双方恰恰办妥了登记，程序完备。

第二步看受让人资格：《信托公司集合资金信托计划管理办法》第29条禁止的是『拆分转让的受让人为自然人』以及机构受益权向自然人拆分转让，而本案是单份合同项下次级受益权的整体转让，对价100万元，刘天佑达到『投资一个信托计划最低金额不少于100万元』的合格投资者门槛。

第三步看监管政策的适用时点：银监通〔2010〕2号第8条禁止劣后受益人『将享有的信托受益权在风险或收益确定后向第三方转让』。本案转让发生在标的股票停牌、信托计划存续期间，盈亏尚未落地，不存在规避风险的时点特征。至于两天后签署的《合作协议》是否构成代持劣后受益权，法院明确不在本案审理范围，但强调7月7日的《转让协议》本身不存在无效情形。