Bluesun 诉德诚集团：3亿美元债券违约下的信托结构战——持有人以双重衍生诉讼索偿，默认判决因重大不披露被撤销并招致弥偿讼费

天津物产系的3亿美元债券违约，是近年中资美元债危机的标本之一。债券文件的权力架构是标准的『受托人中心制』：持有人通过持有人大会或25%门槛的书面指示，才能推动 DB Trustees 出手追债；而受托人出手的前提是自己先被弥偿、被预付资金。这条权力链，被一家名为 Bluesun 的 BVI 持有人用一种非常规方式绕开——它没有去凑持有人大会，而是主张自己『代表自己受托人的受托人』（Bank of Montreal 之下再套 DB Trustees），以双重衍生诉讼的身份直接把发行人和担保人告上香港法庭，甚至在没有抗辩的情况下拿到了默认判决和押记令。

被告申请撤销时摆出三道防线。第一道是资格：按信托契据 Clause 1.1 的『outstanding』定义，发行人、担保人或其附属公司实益持有的债券不算未偿付——Bluesun 若不足25%，连指示受托人的门槛都够不着，遑论衍生诉讼；第二道是程序：按 Conditions 第14条，受托人行动前须被弥偿和预付——Bluesun 从未签署受托人要求的弥偿契据、未支付7.5万美元的预付金；第三道是诚信：Bluesun 起诉和申请默认判决时，明知受托人与 BMO 已质疑其诉讼资格，却在誓章里只字不提。

Manzoni 暂委法官的裁定对 Bluesun 是全面溃败。2021年7月14日（[2021] HKCFI 2040），法院认定发行人一方对『Bluesun 不持有超过25% outstanding 债券』有真实胜诉前景；Bluesun 未弥偿、未预付受托人，受托人抗辩有真实成功可能；且 Bluesun 追求的是判给自己——而衍生诉讼的收益按 waterfall 条款本应归入受托人名下再分配，它据此寻求直接判给自己的路径至少有争议；更致命的是，在2020年10月5日受托人与 BMO 送达答辩书、明确争议其资格之后，Bluesun 仍不在法庭面前披露这一争议，构成严重而重大的不披露，默认判决被撤销。

2021年9月30日（[2021] HKCFI 2267），法院就讼费作出决定：除按常规判被告获讼费外，还以弥偿基准判给——理由有二：原告在程序中放弃了对取得默认判决具有关键作用的申索却继续推进；以及在单方/未抗辩程序中获得济助时隐瞒重大事实者，须预期承担弥偿讼费的后果。法院并撤销基于默认判决的押记令，命令被告28天内送达答辩书，让诉讼回到正常轨道。

对债券受托人制度的启示很直接：受托人中心制不是缺陷，而是保护全部持有人的防火墙——个别持有人想绕开持有人大会与预付机制单打独斗，法院会用资格、waterfall 和披露义务三重标尺去检验它。对持有人，此案的教训是：动用衍生诉讼之前，先算清自己手里的债券在『outstanding』定义下的净额。

信托契据的『outstanding』定义把发行人、担保人及其附属公司实益持有的未注销债券剔除出未偿付额——这意味着原告能否跨越25%持有人门槛，取决于对债券实益归属的查证；法院认定被告对『原告不足25%』有真实胜诉前景。同时 Conditions 第14条要求受托人行动前须获弥偿及/或预付资金，原告未签弥偿契据、未付7.5万美元预付金，受托人抗辩有真实可能成立。

衍生诉讼的收益归属必须遵循 waterfall 条款：受托人费用优先、其后持有人同等受偿。原告请求把款项直接判给自己，与受托人中心结构不合，至少有争议——这直接动摇其默认判决所依赖的申索结构；原告在书记处要求下放弃第4项祈使救济后仍推进程序，构成撤销的独立理由。

披露义务层面：法院重申单方/未抗辩济助以充分坦诚披露为前提；2020年10月5日两受托人已以答辩书明示争议原告资格与送达效力后，原告在申请默认判决时仍不揭示该争议，属严重重大不披露——法院表示若该等问题被提请注意，本不会批出默认判决。在讼费层面，法院引用 Coleman J 在 Kwok Hiu Kwan v Convoy 的原则，认定本案属应判弥偿讼费的特别情况。