德鲁肯米勒：我们很可能正处于一个盈利泡沫之中，因为这场AI建设热潮终将结束——30年无一年亏损的传奇操盘手，已把AI仓位砍到六个月前的20%

9月10日上午，纽约，投行Piper Sandler的一场闭门会议。据英国《金融时报》报道，斯坦利·德鲁肯米勒（Stanley Druckenmiller）在这场会上把美联储的鸽派委员挨个点了一遍，又给当下最热的AI交易泼了一盆冷水。

先说这个人是谁。现年73岁的德鲁肯米勒，是索罗斯量子基金的前首席操盘手，1992年「击溃英格兰银行」那一战的实际执行者。此后他自立门户，执掌Duquesne Capital长达三十年——期间没有一个亏损年份，年均回报约30%，这可能是华尔街历史上最长的一份「无败绩」记录。2010年他退还外部资本，把Duquesne变成自己的家族办公室。他的两位门生的名字如今写进了权力名单：美国财政部长斯科特·贝森特出自他的门下；美联储主席凯文·沃什在赴任之前，是杜肯资本的合伙人。

「利率具有限制性，这简直荒谬」

会上被引用最多的一句话，是他冲着美联储去的。

「美联储委员们一再声称联邦基金利率具有限制性，这简直荒谬。」他说，「降息已经不再必要。」

他的理由很直白：「考虑到当前的经济形势、资本支出热潮以及全球资本争夺战，债券收益率若有所偏差，充其量也是偏低。」

就在那天，30年期美债收益率上涨7个基点至5.36%，创下2007年以来最高水平，10年期正逼近5%关口，市场在消化美联储下一步加息的预期。但德鲁肯米勒说，这轮收益率的持续走高是「缓慢的、基本面驱动的上行」，「并不令人担忧」。

「我相信常识，你只需要看看全球各类资产价格就明白了。」

有意思的是他与美联储主席的关系。他说沃什是自己「最亲密的朋友之一」，「他会是一位出色的美联储主席」，但两人「目前已不再保持直接沟通」。

「我们很可能正处于一个盈利泡沫之中」

比利率观点更值得留意的，是他对AI的态度——毕竟，这是一个刚刚从AI交易里赚了大钱的人。

他坦言，杜肯家办近期的利润大部分来自AI押注，而不是货币、债券这类他赖以成名的传统宏观策略。但就在赚钱的同时，他把AI持仓砍到了六个月前的20%。

「这一切AI浪潮给我们带来了难以置信的旅程，」他说，「但我认为，建设周期已经足够晚期，人们需要开始有所警惕。」

让他不安的，是华尔街正在流行的一种叙事——高企的企业盈利将推动市场无限上涨。「我们很可能正处于一个盈利泡沫之中，因为这场AI建设热潮终将结束。」他接着补了一句，「说实话，银行业也在做AI交易，这些人在把相关公司带上市的时候，赚取了数亿美元。」

他说自己对AI的深入了解，一部分来自公司里那些「嵌在AI研究实验室圈子里」的年轻分析师。

做空欧元和英镑，但「不敢做空美元」

汇率上，他说自己年初以来持续做空欧元和英镑，但仓位「远小于历史水平」——他历史上曾建立相当于自身净资产两倍的汇率押注。

至于美元？「我不敢做空美元。」理由是「美国在AI领域拥有巨大的全球优势，而欧洲在这一赛道上根本不在场」。

从「AI驱动」到黄金和铜

这场闭门会不是他今年的第一次转向。年初在摩根士丹利的播客访谈里，他已经把话说明白了：

「过去三年，我们的投资组合很大程度上是由人工智能驱动的。我们现在仍然保有一些AI应用，但它在某种程度上不再是驱动力了。」

钱去了哪里？黄金、铜等硬资产，以及日本、韩国股票和新兴市场。他的组合可以概括为：多铜、多金、多日韩，空欧元、空英镑、空美债——其中债券空头被他形容为一份「通胀保险」：如果判断对了，头寸打平；如果判断错了（经济强劲引发通胀），这份空头反而大赚。

对铜，他给出的理由是供给：「考虑到未来八年供应将相当紧张，买入铜是合理的。」国际铜业研究组织预测，2026年精炼铜市场可能转为约15万吨的缺口。

「我的优势不是智商，是扣动扳机」

方法论上，他今年说的两句话，比任何持仓都更值得抄下来。

一句关于纪律。他转述索罗斯当年教他的：投资胜负不在于判断对错，而在于对的时候赚多少、错的时候亏多少。「我的优势不是智商，」他说，「是当机会出现时，果断扣动扳机。」

另一句关于人性。他自嘲卖飞英伟达的经历——从800美元附近卖出之后，股价一路涨到1400美元。「我无法忍受成功，」他说，「这是我的缺陷。」

一个三十年没有亏损年份的人，公开承认自己「无法忍受成功」。这大概是这场闭门会里最贵的一句话。

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